美國減息丨沃什是鷹是鴿？大行咁睇息口走勢

長期以偏鷹派立場著稱的聯儲局前理事沃什(Kevin Warsh)，獲美國總統特朗普提名擔任下一任聯儲局主席。聯儲局貨幣政策路徑將該如何重新演繹？本文盤點各大金融機構的最新觀點，拆解沃什對美元貨幣政策的調整方向，推測未來利率走向。

過去數月市場一直揣測誰將接掌聯儲局，最終特朗普在上周五(1月30日)宣布提名現年55歲的沃什為下任聯儲局的舵手，接替任期於5月15日屆滿的現任主席鮑威爾(Jerome Powell)。作為一位以反對量化寬鬆而著稱的候選人，沃什的政策取向引發投資者的廣泛關注，重新點燃市場對聯儲局是否轉向鷹派的討論。

在去年連續3次減息後，聯儲局於今年1月按下暫停鍵。貨幣市場目前普遍給出的預測是，今年有八成機會減息2次，上周特朗普宣布提名人選前，市場一度認為存在3次減息的可能。這是因為相比特朗普此前考慮的其他人選，市場認為沃什更偏鷹派，被視為較傳統的選擇。期貨市場顯示，交易員預期美國聯邦基金利率目標區間將由現時介乎3.5厘至3.75厘，於年底前減息2次，至約3厘，仍遠高於特朗普所期望的1厘水平。

美國減息丨大摩:短期難轉向 縮表至少須待明年

摩根士丹利首席環球經濟師卡彭特(Seth Carpenter)預料，沃什成為聯儲局主席繼任人之後，整體政策反應機制不會「立刻發生實質性改變」。特別是在最近一次聯邦公開市場委員會(FOMC)會議上，儘管出現2票支持減息的異議，會議最終仍決定按兵不動，反映委員會內部尚缺乏明確共識。

雖然沃什曾明確提出壓縮聯儲局資產負債表的必要性，但大摩認為，類似舉措若要落地，必須先在FOMC內部建立足夠支持，因此時間上至少推遲至明年之後。即使易帥，聯儲局的集體決策模型注定不會輕易偏離已設定軌道。

根據大摩目前的基礎預測，聯儲局可能會在2026年下半年減息2次，前提是通脹因關稅壓力放緩，同時核心物價升幅明顯回落。如果經濟數據未能滿足這兩個條件，如失業率進一步下降、家庭消費保持強勁、通脹重新走高，那麼貨幣政策可能繼續按兵不動至今年底。

美國減息丨摩通推測今年按兵不動

摩根大通認為，曾在2006年至2011年間擔任聯儲局理事的沃什，在金融危機後的歲月裏常顯露鷹派本色，然而近期言論卻明顯轉向鴿派，恰好與現任政府的貨幣政策偏好契合。

對於沃什的真實政策傾向，以及這種傾向能維持多久，摩通認為，今年的沃什很可能會為減息政策據理力爭，但隨着時間推移，特別是在中期選舉結束、政府進入跛腳鴨階段後，他的立場存在重新回歸鷹派的風險，屆時其政策取向可能面臨重大調整。

針對沃什一貫主張的縮減聯儲局資產負債表規模的政策立場，摩通表達了明確的質疑。雖然沃什認為更小的資產負債表將壓低利率，且這一觀點在委員會內部確有一些支持者，但摩通認為縮表反而可能對長期利率施加溫和的上行壓力。這與本屆政府希望壓低抵押貸款利率的政策目標形成直接矛盾，構成沃什未來政策推行中的一個潛在張力。

在貨幣政策展望方面，摩通維持其既有判斷，即聯儲局將在今年剩餘時間內保持利率不變，2027年則有可能加息。最新數據進一步證實，核心個人消費開支(PCE)通脹正進一步偏離政策目標水平，這從根本上削弱了近期內實施減息的理由。無論沃什的個人政策偏好如何，持續高企的通脹數據都將成為制約其政策空間的最現實因素。

美國減息丨高盛:市場誤判沃什政策取向

高盛原預期聯儲局3月將開啟今年的首次減息，但現已調整為6月才出手，估計隨就業持續低迷及通脹逐步下降，聯儲局全年將減息2次，合共0.5厘，令聯邦基金利率達到3厘至3.25厘，並預期2027年不會減息。

高盛認為，僅憑沃什之前的言論，判斷其政策取向是錯誤的，強調願意減息是他獲提名的先決條件。市場習慣性地誤讀新任聯儲局主席的初始立場，每位近期的主席都在上任第一年出現過顯著的誤讀，投資者正在經歷又一次的「誤判」周期。

對於沃什的核心政策立場，高盛指出，在利率上，沃什去年曾呼籲減息，認為特朗普政府的放鬆監管和人工智能是反通脹力量，聯儲局不應該只因為經濟增長強勁就維持高利率。

在資產負債表方面，沃什反對之前的2次量化寬鬆，認為龐大的資產負債表扭曲市場、加劇不平等並助長通脹。他主張將減息與縮表結合，以相互抵消對金融環境的影響。但高盛不認為沃什會推動資產負債表大幅縮減，核心阻力在於聯儲局內部，對當前維持「充足準備金」的操作框架，有廣泛而強烈的支持。

或放鬆銀行監管 需多方協調

高盛稱，若沃什要實現縮表又不推高長期利率，唯一現實的路徑是放鬆銀行監管，例如調整流動性覆蓋率等規則，以降低銀行對準備金的需求，但這需要時間且需多方協調。另外，該行相信未來聯儲局與財政部的政策協調會增加，沃什或許能接受聯儲局持有更多短期國債，但不太可能進行「扭曲操作」。

無獨有偶，曾任滙豐控股全球固定收益研究主管、知名經紀商Tradition Dubai全球宏觀顧問Steven Major亦認為，市場誤判了沃什的實際貨幣政策立場，並對長期以來立場鷹派的沃什將擔任聯儲局主席的抛售反應過於誇張，稱聯儲局未來的減息幅度可能遠超市場當前預期。Major說：「我認為，一個相當合理的假設是，如果他不屬於減息陣營，就不會被考慮擔任這個職位。市場目前計入了大約2次減息，但我們可能會看到4或5次，而非2次。」

美國減息丨花旗料減息3次 技術性「瘦身」

花旗指出，今年宏觀經濟環境正面，相信沃什很難重啟全面緊縮，真正會做的是技術性「瘦身」，通過投資組合期限調整，在2026至2027年釋放4200億美元再投資空間，意味曲線將進一步陡峭化，3年至5年期債券可能成為最佳「避風港」。預料聯儲局今年將於3、7及9月各減息0.25厘，合計減息0.75厘。

野村表示，市場普遍認為，沃什是一個相對更傳統、鴿派程度更低的人選。倘若沃什正式上場，可能會看到減息幅度較小，美國債券一開始可能會走弱，美元可能會走強，但相信他不會立即贏得市場信任。

惠譽評級首席經濟學家Brian Coulton形容，沃什是「相當正統的候選人」；聯儲局目前可能需要將利率再下調一些，今年有機會再減息數次，惟步伐不會因為沃什上場而有太大改變。

美國減息丨中金:對減息路徑影響有限

中金指出，鑑於當前美元流動性體系運行規律和大財政趨勢所形成的強約束，選擇誰作為聯儲局主席都很難撼動資產負債表常態化擴張。

中金稱，沃什是特朗普精挑細選出來的主席人選，估計前者大概會基本遵循特朗普團隊施政的緊迫性次序，預計其「鷹」在操作層面可能面臨壓力。短期來看，沃什的提名對減息路徑影響有限，但可能導致美元流動性的預期修正，美元貶值壓力或階段性緩和，由流動性推動的投機性資產將更易受到衝擊。中期來看，沃什的主張面臨來自聯儲局內部、資本市場以及財政的約束，最終能否成功，還很難下定論，但也不應低估其政策調整的意願。

美國減息丨PIMCO:政策走向更趨審慎理性

PIMCO(品浩)認為，在沃什領導下的聯儲局政策走向將更趨審慎理性，並極可能遵循去年12月經濟預測的路徑，今年推動2次、每次25個基點的減息，使利率區間降至3厘至3.25厘 。若能爭取更多官員支持，不排除追加第3次減息，使利率進一步下探至 2.75厘至3厘。

PIMCO指出，沃什正式上任時，FOMC內部對減息時機、幅度與頻率仍可能存在分歧。儘管如此，若依照聯儲局與PIMCO所設定的基準情境，沃什有能力在12名委員中爭取至少7名委員的支持，推動上述兩次減息；甚至不排除進一步追加一次減息。

PIMCO又預料，在完成2至3次減息後，沃什的立場可能將轉趨審慎，並高度取決於通脹前景。若通脹預期出現明顯上行，則其進一步推動減息的意願可能受限。整體而言，目前市場對長期通脹的預期，仍大致與聯儲局2%的通脹目標相符。

美國減息丨瑞士百達料經濟預測方法上有顯著改變

瑞士百達財富管理指出，在通脹預期回落、勞動市場仍存脆弱下，聯儲局今年稍後時間仍有望減息2次。

瑞士百達表示，沃什曾於2017年與鮑威爾角逐主席一職，以及在經濟政策上為特朗普提供建議。特朗普今次提名一位市場認受性高、被視為「正統派」候選人，有助紓緩外界對聯儲局可能被政治化的憂慮。而沃什長期批評聯儲局制度運作，主張進行「制度變革」，削減他所形容的央行「機構過度擴張」以重建其公信力，故由他領導的聯儲局將在人事、溝通策略及經濟預測方法上有顯著改變。

瑞士百達維持美元中長線偏弱觀點，美國國債孳息曲線料略為變陡，市場對貨幣政策或不再過度寬鬆憂慮，料將被聯儲局獨立性獲得一定程度強化的預期所抵消。

美國減息丨德商銀行料年中起逐步落實進一步減息

德國商業銀行預料，沃什在上任初期將優先推動聯儲局內部形成政策共識，然後從2026年年中開始逐步落實進一步的減息舉措。鑑於美國經濟當前表現強勁，特朗普提出的「美國要實現全球最低利率」的訴求恐難被採納，但聯儲局的貨幣政策仍有可能走向過度寬鬆，與當前的經濟基本面脫節。另外，沃什本身宣導聯儲局改革，其捍衞聯儲局獨立性的立場或與歷任主席不同，這一情況或將推升通脹風險。

美國減息丨華僑銀行料今年只減息1次

華僑銀行認為，沃什只是一眾傳聞聯儲局候選人中最不偏鴿的一個，在目前市況下立場亦不算鷹派，他亦被視為最能維持聯儲局獨立性及打擊通脹立場，換言之不會過分減息，而目前美國利率已處於較中性水平，預期聯儲局今年只會減息1次，最快在3月。

華僑銀行外滙及利率策略主管張淑嫻說，不會將減息步伐與新、舊任聯儲局時間點扯上關係，因為始終聯儲局有很多官員，他們需要投票，並非一個人作決定，相信都會就着經濟基本面，決定是否需要減息。此外，還要觀望兩次數據，勞動市場及通脹，如果兩次數據都疲弱，目前推測都較大機會疲弱，不排除3月已可以減。

威靈頓投資管理固定收益投資組合經理Ross Dilkes亦認為，以沃什過往的言論去推斷將來的儲局政策實屬危險做法，因為儲局是以委員會的形式運作，並非單靠一個人就可貿然大幅調整其政策。Dilkes又相信沃什所掌管的儲局仍會維持獨立性，但預期聯儲局未來與財政部之間的協調會有所增加。

美國減息丨景順:沃什政策背景助穩定通脹預期

景順預計，沃什不會像外界認為的那樣強硬，甚至未必如他早年言行所暗示的那樣鷹派，其政策背景及曾於聯儲局任職的經驗，有助維持央行獨立性及金融體系穩定，這或有助於穩定通脹預期及美國借貸成本。而沃什的私人市場經驗可能推動進一步的銀行業監管放寬，為信貸擴張及美國經濟增長帶來利好因素。

富國銀行投資研究所認為，如果沃什順利上任，他將更強調聯儲局資產負債表的正常化進程(即量化緊縮)，而非聚焦於短期調降利率。這種政策重心可能導致聯儲局與財政部之間實現更緊密的配合。

DoubleLine投資組合經理Bill Campbell則提醒，在通脹仍高、財政赤字壓力加大的背景下，若沃什既強調縮表又主張減息，恐將面臨內在政策衝突。他說:「除非財政得以控制、通脹顯著回落，否則你不可能同時推進縮表和減息。我相信沃什本人也明白這一點。」

金融機構對沃什接掌聯儲局後利率走勢的主要觀點及預測:

機構	今年減息次數	主要觀點
大摩	2次	政策反應機制不會「立刻發生實質性改變」，最快明年之後才能縮表
高盛	2次，共0.5厘	不會大規模縮表，核心阻力在於聯儲局內部
摩通	利率保持不變	中期選舉後，沃什立場存回歸鷹派風險
Tradition Dubai	4或5次	市場誤判沃什貨幣政策立場
花旗	3次，共0.75厘	技術性「瘦身」，3年至5年期債券或成最佳「避風港」
野村	-	減息幅度料較小
惠譽	-	沃什上場對美國減息步伐預期沒有太大改變
瑞士百達	2次	美元中長線料偏弱，國債孳息曲線略變陡
PIMCO	至少2次	完成2至3次減息後，沃什立場或轉趨審慎，高度取決於通脹前景
華僑銀行	1次	若勞動市場及通脹數據均疲弱，不排除3月已可減息
中金	-	對減息路徑影響有限，料沃什的「鷹」在操作層面面臨壓力
景順	-	沃什料不像外界認為般強硬；有助穩通脹預期及借貸成本
富國銀行	-	料聚焦量化緊縮，而非短期調降利率