人民幣展望丨地緣風險打亂慢牛行情？大行咁睇

【人民幣/CNY/CNH/外滙市場】中東局勢變數多多，美國與以色列2月底對伊朗發起軍事打擊後，全球避險情緒急升，美元超預期走強，加上人民銀行淡出逆周期政策，人民幣在3月初短暫回調，連月升勢告一段落。然而，隨着地緣政治緊張局勢緩和，配合內地年初兩月外貿數據亮眼，人民幣重新獲得支撐，重回升軌。綜合多間大行觀點，未來人民幣大方向仍偏向「穩步走強」，但節奏將更講求「有序、可控」。

人民幣今年延續去年底以來的快速升值勢頭，在岸價(CNY)在春節後升穿6.84，惟中東戰火開打，CNY迅速回落，一度跌穿6.9大關，低見6.92元後喘定；首季仍累計升約1.2%。隨着近日美國與伊朗達成兩周的停火協議，美元受壓，人民幣再度攀升，突破6.83，創逾3年高，目前在6.84附近徘徊。

人民銀行多次重申維持滙率在合理均衡水平上的基本穩定，意味人行並不願看到升值預期過於集中、推高單邊升勢。人行自3月2日起將遠期售滙業務的外滙風險準備金率從20%下調至0，旨在促進外滙市場發展，支持企業管理好滙率風險。

在政策框架方面，今年《政府工作報告》提出繼續實施適度寬鬆的貨幣政策，靈活高效運用降準降息等多種政策工具，保持流動性充裕；「十五五」規劃綱要草案強調增強人民幣滙率彈性，強化逆周期和跨周期調節，實施更加積極的宏觀政策。人民銀行亦表明，中國沒有必要、也無意通過滙率貶值獲取貿易競爭優勢。

人民幣展望丨花旗:存升向6.5尾部風險

花旗預料，人民幣在岸價將在6至12個月內升至6.7，並存在升至6.5或更低水平的尾部風險(tail risk)。北京方面的戰略目標，特別是安撫貿易夥伴、推進人民幣國際化以及提升中國國債作為替代性安全資產的地位等意願，可能會蓋過國內考量，主導政策考量。而在美國總統特朗普與中國國家主席習近平今年可能舉行雙邊會晤的環境中，這些戰略目標顯然會更加關鍵。

花旗認為，要想增強人民幣吸引力，中國政府債券相對於美國國債的預期回報率必須有所提高。

中東戰事方面，花旗認為，若中東金融中心受衝擊，可能會改變全球資本配置格局，資金避險或提升香港和新加坡作為安全金融樞紐的吸引力，中國資產有望受益；若美元反彈，可為人民銀行在緩解人民幣升值壓力方面提供時間窗。

另外，美元的潛在上漲，也會與人行早前將遠期售滙風險準備金率歸零舉措相呼應，為人行應對人民幣升值壓力提供短暫緩衝。適度的人民幣升值有助於外部再平衡，但不利於國內再平衡，因此人行對人民幣過快升值保持謹慎態度。

人民幣走勢丨瑞銀看好6月觸及6.8

瑞銀指出，以貿易加權比重計算，人民幣滙價仍然偏低，加上龐大貿易盈餘，將引發更多企業和投資者繼續沽美元買人民幣，預測CNY今年6月將觸及6.8，其後逐步上攀，料9月升至6.75，12月進一步攀至6.7，明年3月會高見6.65，意味升勢最少延續至2027年，但速度不會過急。

瑞銀認為，人民幣進一步上漲的路徑很清晰。首先，人民幣估值偏低，通脹調整和貿易加權後滙率接近13年低位；其次，預期外滙結滙(美元兌換回人民幣)趨勢將持續強勁；第三，政策訊號持續顯示政府支持人民幣穩定走升。

「慢牛」概率更高

內地目前仍面對內房疲弱及通脹受壓，瑞銀預期，中國今年GDP增長將放緩至4.5%，在此前提下，相信監管部門不會容許人民幣過快升值，以預留空間進一步放寬貨幣政策刺激經濟。同時，美國聯儲局較大機會再減息0.5厘，意味着中美息差難以大幅收窄，因此人民幣「慢牛」概率更高。

瑞銀認為，如果中美貿易談判出現重大改變，或中國經濟明顯轉差，導致市場氣氛惡化，有機會限制CNY升值勢頭。綜合而言，該行預期CNY今年內會有序邁向6.7水平，明年初再升破6.7關口。

人民幣走勢丨大摩:過早強勢或窒礙再平衡

摩根士丹利指出，在美元走軟背景下，預料人民幣短期內還有進一步上漲空間。然而，鑑於通縮因素和美元反彈可能會在下半年構成阻力，今年底或回試7，明年再加速升抵6.8。

大摩預計，中國外滙交易中心(CFETS)人民幣滙率指數將維持在目前水平98至99附近，然後在2027年進一步上漲至100左右，預計在2026和2027年裏，中國出口勢頭將保持強勁，從而為人民幣名義滙率提供穩定的支撐。

料今年中國通縮持續

大摩補充指，今年中國可能會持續通縮，儘管或有所減弱，進而繼續抑制實際有效滙率並支撐出口。人民幣快速升值可能仍不受青睞，當經濟仍面臨通縮壓力時，本幣快速升值或會削弱可貿易部門的名義收入基礎，並通過進一步降低進口價格來強化低迷的價格預期，因此過早製造強勢貨幣可能會阻礙而非促進再平衡的過程。

人民幣展望丨摩通:避風港屬性日益突顯

摩根大通私人銀行提到，儘管早前由季節性因素驅動的升勢已告一段落，但從中期看人民幣仍有潛力溫和升值，預測年底見6.7(區間值6.6至6.8)。強勁的出口有望繼續支撐中國的國際收支，進一步鞏固離岸人民幣基本面。

中東衝突引致油價飆升，摩根大通外滙策略團隊指出，中國在全球能源衝擊中展現相對優勢，而中國資產在動盪局勢中亦展現出獨特的穩定性，尤其在傳統避險資產受考驗之際，人民幣的「避風港」屬性日益顯現。從資本流動的角度來看，由於境外投資者在過去幾年已大幅削減中國資產，故現時市場面臨的資本外流風險相對較低，拋售壓力有限。作為低BETA貨幣，人民幣在市場避險能力亦優於其他同類貨幣。

人行對逐步升值有更高容忍度

摩通說，觀察到人民銀行的滙率政策出現轉變。與今年早前堅持抵制人民幣快速升值的立場不同，監管部門目前似乎對人民幣逐步升值展現出更大的寬容度與靈活性，重建離岸人民幣好倉的風險回報具吸引力。

人民幣展望丨高盛:出口增強與漸進升值兼容

高盛指出，受到政策的容忍度提高及創紀錄的資本流入支持，預期人民幣滙率將在6個月及12個月內分別升至6.8及6.7。

高盛稱，中國出口持續強勁增長和人民幣滙率漸進升值是可以兼容。今年人民幣名義有效滙率預計將升值3%，鑑於中國通脹低於主要貿易夥伴，這意味實際有效滙率升值1.5%，對GDP增速僅會產生10個基點的負面影響。

美銀亦指出，受惠於強勁出口表現，以及更明確的政策訊號，如中間價上調，預料人民幣將於今年第三季末和第四季末觸及6.7。但假如中國經濟於下半年表現疲軟，將對人民幣升值預期構成風險。 

人民幣展望丨ING:人幣意外成伊朗戰爭贏家

ING指出，鑑於決策者對人民幣進一步升值的容忍，以及市場的看漲情緒持續，預料CNY年底升至6.75。

ING稱，儘管中國是世界上最大的石油進口國，但人民幣卻「出人意料地成為伊朗戰爭的贏家」。宏觀層面的驅動因素表明，如果中東局勢得到控制，人民幣有進一步升值的空間；中國出口今年再迎開門紅，意味經常賬戶盈餘將繼續利好人民幣，但表現可能不及其他貨幣，因其他貨幣或出現更強勁的反彈。

人民幣展望丨澳新:受惠資金續流入及出口商結滙需求

澳新銀行(ANZ)指出，人民幣尚有升值空間，料年底升至6.75，相信中國將受惠於美國最高法院推翻華府對等關稅的裁決，而且美中關係將保持穩定。

該行指出，過往農曆新年後，人民幣皆趨於走弱或調整，但受到資金持續流入與出口商結滙帶動，今年升值步伐較常態更快，北京將確保升值速度適中，而非過快，目前央行更關注的CEFTS指數仍處於較穩健區間。

人民幣展望丨野村:升值吸大量資本刺激復甦想法太樂觀

野村中國經濟專家陸挺指出，近期人民幣走強不會改變貨幣政策路徑，預計今年僅在第二季各降一次利率與準備金率。

陸挺表示，近期注意到愈來愈多的人呼籲人民幣持續升值，以吸引資本流入，從而推高國內房地產價格，結束通縮，並重振內需。但他認為，即使人民幣滙率在未來幾年內保持每年5%的穩定升值，由於房地產崩盤、通縮、低利率、資本管制收緊以及地緣政治緊張局勢加劇等巨大環境變化，資本流入也不會非常顯著。

陸挺續說，指望人民幣升值能夠吸引大量資本流入，以刺激中國經濟復甦的設想也過於樂觀。在內需疲弱與通縮壓力下，人民幣持續升值是不切實際，政策對快速升值更審慎，將風險準備金率降至零正反映憂慮升值過急。

人民幣走勢丨瑞聯料將迎來10年牛市

瑞士私人銀行瑞聯銀行(UBP)看好人民幣，稱隨着北京推動提升人民幣國際地位並推進經濟再平衡，預計在基本面和政策改革推動下，人民幣將進入長達10年的牛市，並預測今年底將升至6.7。

對於中東局勢對全球滙市的影響，瑞聯指出，短期內避險情緒可能會推高美元，但中期看，預計人民幣將重回走強趨勢，「以購買力平價、實際有效滙率及利差等指標衡量，人民幣似乎被低估10%至50%。

巴克萊則認為，人民幣是受油價衝擊較小的貨幣之一，只要滙率指數不過快上漲，預計人民銀行不會試圖逆轉人民幣升值，對穩步升值持開放態度。

人民幣展望丨滙豐料第二季見6.8

滙豐預測，人民幣今年第二至第四季分別見6.8、6.78、6.75，意味人民幣將逐步升值。而人民幣國際化、逐步推動外滙儲備多元化、降低對美元依賴，以及經濟再平衡是今年支撐人民幣的主要結構性主題，相信即使地緣政治波動持續，人民幣名義有效滙率(NEER)及CFETS人民幣滙率指數仍有望保持強勢。

至於彭博首席亞洲外滙與利率策略師趙志軒表示，人民幣在美元走強時擔當避險貨幣，以致對籃子貨幣單邊走強，指數暫穩在100以上。從近5年籃子指數表現觀察，當前已回到偏高區間。人行仍有多種工具抑制過快升值，包括中間價、支持資金對外流出，或者提升外滙存款準備金。人民幣於次季常見季節性回落，相信對籃子的上行空間較為有限。

人民幣走勢丨中金:地緣局勢或推動人幣加速國際化

中金公司表示，中東變局推動國際貨幣體系重構，美元傳統主導地位邊際弱化，促使波斯灣國家重新審視能源貿易結算與安全合作的多元化路徑，人民幣和人民幣債券的國際化進程或將加速。

中金指，人民幣在國際經貿領域計價和支付地位的進一步提升，若未來中國在能源和礦產等資源品上逐步轉化為資金輸出國，上游大宗商品轉向以人民幣支付，將在一定程度上推動離岸人民幣規模增加，並強化這些資金反投資於中國市場的可能。

各金融機構對人民幣未來走勢的主要觀點:

機構	預測	主要觀點
花旗	6至12個月內升至6.7	人行在緩解人民幣升值壓力方面暫獲喘息空間
瑞銀	6月觸及6.8	龐大貿易盈餘將引發更多企業和投資者續沽美元買人民幣
大摩	年底回落至7，明年再攀升至6.8	人民幣快速升值不受青睞，過早製造強勢貨幣或阻礙再平衡過程
摩通	年底見6.7	「避風港」屬性突顯，監管部門似乎對人民幣轉強有更大寬容度與靈活性
高盛	6個月內觸6.8	出口持續強勁增長和人民幣滙率漸進升值可兼容
美銀	第三季末和第四季末觸及6.7	若中國經濟下半年疲軟，將對人民幣升值預期構風險
ING	年底升至6.75	若中東局勢得到控制，人民幣有進一步升值空間
澳新	年底升至6.75	資金持續流入及出口商結滙需求推高人民幣
野村	-	指望人民幣升值吸引大量資本流入，以刺激經濟復甦想法過於樂觀
瑞聯	年底升至6.7	基本面和政策改革推動下，人民幣將進入10年牛市
滙豐	第二至第四季預測分別為6.8、6.78、6.75	人民幣國際化、經濟再平衡等是支撐人民幣的主要結構性主題
中金	-	國際貨幣體系重構過程中，人民幣國際化進程將加速