【跨市博弈】講多過做只會蹉跎歲月

從1979年至2021年3月以來，羅素1000增長股指數和價值股指數的年複合回報率幾乎相同，分別上漲12.1％及 12.0％。然而，如細分不同時期：1979至1988年，增長股指數升281％（價值股指數升403％）；1989至1999 年，增長股指數升764％（價值股指數升434％）；2000至2008年，增長股指數跌52％（價值股指數升7％）；2009至2020年，增長股指數升684％（價值股指數升275％）。由此看來，回報的差異雖然可以是天壤之別，但兩者都曾輪流跑贏（落後），回報表現都取決於周期的階段。

在今年第一季度，羅素100價值股指數大升11.3％，而羅素1000增長股指數僅增長了0.9％。這是否意味價值股（value stocks）將在未來十年將可以大幅跑贏增長股（growth stocks）？

參考JP Morgan一份《市場指南》，報告按照了股票的類型對應其回報和長期估值進行了劃分和統計，與 2020 年 3 月的低點相比，不論是大、中、小市值，或是增長型股票和價值型股票，各分類都錄得顯著的漲幅。當然，不令人感到驚訝的事實是，與過去二十年的平均相比，各類型股票的估值（PE 倍數）水平實際上已大幅水漲船高。因此，如果有人在呼籲因為「便宜」而捨增長股而買入價值股，那麼這某程度上是一個相對概念而已。以美國為首的全球央行，其印鈔規模早已遠遠高於金融海嘯，意味我們可能生活在一個股票再也不能長期便宜的世界裡（We now live in a world where stocks don't get all that cheap for very long anymore）。

Oaktree Capital 創辦人馬克斯（Howard Marks）曾經寫道：在投資世界裡，沒有什麼像周期（cycles）一樣可靠。在週期裡，大多數人皆只會認為將持續當前的方向，而很少人會察覺到變化的來臨。當然，就週期的長度和大小而言，也確實很難預測。簡單而言，在增長和價值股票之間進行選擇時，投資者可以有三種做法：（1）選擇其中一種，並堅持到底；（2）跟紅頂白，選擇現時的贏家；（3）平衡策略，擁有一些增長股和一些價值股。

無論你決定那個選擇，運氣當然起了一個關鍵的作用，其次就是取決於信念、紀律和持貨的能力。要完全掌握市場節奏本來就非常困難，採中庸之道的配置雖然意味不能贏到最盡，但始終持有優質的股票，而不會情緒化地清倉。然而，如果連短暫的痛苦都不能堅持下去，那麼從長遠來看，完美的策略亦變得毫無價值。別再蹉跎歲月，拒絕如書生般只懂紙上談兵或是做滿口風花雪月的「花生友」，一味講多過做，十年八年後回頭一看，只會發現已虛耗太多光陰原地踏步。

家族辦公室投資經理

徐立言（本欄每逢周一刊出）

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